1月10日，有著中國版樂高之稱的國產(chǎn)玩具廠商布魯可在港交所正式掛牌上市，IPO定價為60.35港元/股，上市首日股價表現(xiàn)搶眼，開盤價為109.6港元/股，大幅高開超80%。截至1月13日收盤，股價報收88.5港元/股，收漲4.12%，市值達(dá)216.9億港元。

然而，布魯可火熱的股價表現(xiàn)下隱憂仍存。作為國內(nèi)最大的拼搭角色類玩具企業(yè)，盡管營收增長迅速，但仍舊存在過于依賴外部IP、自身IP影響力較弱、IP續(xù)期等諸多難題，這也為公司的未來發(fā)展蒙上了一層陰影。

01 昔日游戲大佬再創(chuàng)業(yè)

相對于樂高、萬代等海外老牌玩具巨頭，中國版樂高布魯可仍是年輕型選手，創(chuàng)始人朱偉松此前還曾是一位游戲大佬。

80后朱偉松是一位連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，畢業(yè)于上海交通大學(xué)，2009年與林奇、陳禮標(biāo)共同創(chuàng)立了游族網(wǎng)絡(luò)，主要負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)和管理。

就在2014年游族網(wǎng)絡(luò)上市的當(dāng)年，朱偉松也成立了葡萄科技，即布魯可的前身。2016年朱偉松從游族網(wǎng)絡(luò)辭職后陸續(xù)減持超10億元，并專注玩具領(lǐng)域和布魯可的運營。

回看布魯可的成長歷程，主要有兩個關(guān)鍵時點，早期的布魯可以積木類傳統(tǒng)益智玩具為主，整體發(fā)展不溫不火。2017年布魯可推出了百變布魯可和相應(yīng)的動畫片，開始走自有IP之路。2022年又上線了另一個以中國傳統(tǒng)文化主題為核心的新IP系列英雄無限。

2021年是布魯可的發(fā)展轉(zhuǎn)折點，簽約成為奧特曼的IP授權(quán)方，加快了向拼搭角色類玩具（積木人）轉(zhuǎn)型的步伐。此后還陸續(xù)獲得了變形金剛、火影忍者、漫威無限傳奇、小黃人等多個熱門IP的授權(quán)，目前運營的外部IP近50個，發(fā)展也進(jìn)入快車道。

體現(xiàn)在業(yè)績上，2021-2024年上半年布魯可實現(xiàn)營收3.3億、3.26億、8.77億和10.46億，其中2021年至2023年規(guī)模增長了1.66倍，2024年上半年的營業(yè)收入也超過了2023年全年。

在布魯可的兩大主營業(yè)務(wù)中，2021-2024年上半年拼搭角色類玩具業(yè)務(wù)的收入占比由零快速增長至97.8%，而積木玩具則由97.5%降到了2.2%。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2023年布魯可憑借約18億元的GMV成為中國最大，全球第三大拼搭角色類玩具公司，排在萬代和樂高之后，但從市占率來看，布魯可僅為6.3%，遠(yuǎn)低于樂高和萬代的39.5%和35.9%。

需要注意的是，2023年以來布魯可的經(jīng)調(diào)整利潤已經(jīng)扭虧為盈。2021年至2024年上半年分別為-3.56億、-2.25億、7288萬和2.92億，而這與大幅削減營銷開支有很大關(guān)系，期間布魯可的營銷開支占總收入比重由117.9%降到了11.5%.

要知道布魯可嚴(yán)重依賴線下渠道，渠道收入占比由2021年的45.7%增長到了2024年上半年的91.6%。隨著市場的開拓和競爭加劇，對比龍頭泡泡瑪特2024年上半年超30%的銷售費率，布魯可較低的營銷費率或不具備持續(xù)性。

在實現(xiàn)盈利的同時，支撐布魯可高速增長的外部IP卻快要集中到期了。

02 核心IP面臨到期風(fēng)險

毫無疑問，外部IP是近年來布魯可高速增長的關(guān)鍵所在，但卻存在對奧特曼單一IP過度依賴的風(fēng)險。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，布魯可的大部分收入來源于奧特曼、變形金剛以及英雄無限三個IP產(chǎn)品，2024年上半年收入分別為6.01億、1.95億和1.7億，收入占比為57.4%、18.7%和16.2%。

尤其是奧特曼，2023年的產(chǎn)品收入占比一度超過了60%，2024年上半年雖有所降低，但仍占據(jù)半壁江山。

而布魯可其他外部IP的收入占比較小，除了變形金剛超過15%外，其他授權(quán)IP占比僅5.2%。

更為要緊的是，包括奧特曼、變形金剛、小黃人等熱門IP的授權(quán)期將要在2025-2028年間集中到期。其中奧特曼在中國的授權(quán)到期日期是2027年，在北美、歐洲及部分亞洲區(qū)域的到期時間為2025年；變形金剛在全球超50個國家的到期日期是2028年；火影忍者和小黃人的到期日期分別為2025年、2027年。

對此，布魯可在招股書中也提示了相關(guān)風(fēng)險，如果未能與IP的版權(quán)方或授權(quán)方維持良好關(guān)系，玩具公司之間對知名IP的爭奪加劇，均對公司以有利條款獲得授權(quán)的能力產(chǎn)生不利影響。

我們的授權(quán)協(xié)議通常為期一至三年，一般不會自動重續(xù)，也無法保證能以類似條款成功重續(xù)或維持我們的授權(quán)協(xié)議，或根本無法重續(xù)或維持有關(guān)協(xié)議。

站在產(chǎn)業(yè)角度，近年來以二次元周邊衍生產(chǎn)品為核心的谷子經(jīng)濟(jì)逐漸火熱。艾瑞數(shù)據(jù)顯示，2016年至2023年二次元產(chǎn)業(yè)規(guī)模從189億增長至2219億，復(fù)合增速達(dá)42%，到2029年預(yù)計將增長至5900億，復(fù)合增速也將達(dá)到18%。

而谷子經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)還是IP經(jīng)濟(jì)，對IP的研發(fā)創(chuàng)新能力以及IP的影響力才是產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的關(guān)鍵。

當(dāng)下，布魯可自有IP的知名度與外部IP有很大差距，品牌影響力和創(chuàng)新研發(fā)能力也與海外巨頭樂高萬代遠(yuǎn)不在同一水平線，這也是國產(chǎn)玩具品牌普遍面臨的痛點。

就比如此前布魯可打造的《百變布魯可》動畫片雖然名噪一時，但后續(xù)IP熱度消退，收入也逐年下滑。

2021-2023年，布魯可的百變布魯可IP收入由1.42億降至0.35億，到2024年上半年僅為957萬，占比尚不足1%。2024年上半年英雄無限系列的收入占比雖提升到了16.2%，但仍比不上與奧特曼和變形金剛，后續(xù)增長情況尚需觀察。

因此，未來布魯可想要維持業(yè)績的高增長依然離不開外部IP的加持。反觀已上市的潮玩品牌龍頭泡泡瑪特，2024年上半年的自主產(chǎn)品收入占總收入比例達(dá)96.2%，對比之下布魯可的自有IP之路仍然漫長。

此外，當(dāng)下布魯可的產(chǎn)品生產(chǎn)均由第三方代工，向供應(yīng)商的采購金額也較為集中。報告期內(nèi)布魯可向前五大供應(yīng)商的采購金額占比雖然逐年下降，但在2024年上半年仍然達(dá)到了71.6%，向第一大供應(yīng)商的采購占比達(dá)30.4%。而布魯可的自營工廠要等到2026年底前后才能竣工。

對此，布魯可在招股書中也指出，代工廠模式無法保證原材料無質(zhì)量問題，還會面臨產(chǎn)品設(shè)計、生產(chǎn)和成品檢驗過程中的錯誤及缺陷等產(chǎn)品質(zhì)量問題。

作為國產(chǎn)玩具廠商的代表性企業(yè)，布魯可依靠外部IP快速崛起的模式能否持久仍值得商榷。未來在谷子經(jīng)濟(jì)的推動下，借鑒泡泡瑪特加快原創(chuàng)IP的創(chuàng)新培育才是長久之道。

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