來源：互聯(lián)網(wǎng)怪盜團(tuán)

已經(jīng)提交招股說明書半年多的茶百道，終于于今天（2024年4月23日）在香港敲鐘上市。這是港股市場今年以來規(guī)模最大的IPO，融資25.86億港元；也是市場表現(xiàn)很差的一次IPO，開盤即破發(fā)，盤中最大跌幅達(dá)到了38%?？吹竭@個(gè)局面，蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨……等正在港交所排隊(duì)等待上市的新茶飲企業(yè)，估計(jì)要兔死狐悲、產(chǎn)生巨大的危機(jī)意識(shí)了。

茶百道破發(fā)，在公司層面和行業(yè)層面當(dāng)然有很多原因。新茶飲賽道太擁擠了，從幾塊錢的最低端到三十塊以上的高端，到處都有全國性的連鎖品牌以及本地品牌。自從2022年以來，線下新消費(fèi)的增長勢頭已經(jīng)明顯衰竭，僅存的增長焦點(diǎn)也早已不再是新茶飲。但是，我今天更想討論的是港股市場的原因——事實(shí)證明，港股的融資能力仍然沒有恢復(fù)到最佳狀態(tài)，流動(dòng)性一如既往堪憂，成為夾在A股和美股之間的夾心奶油。無數(shù)待上市公司和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，都希望港股能夠迅速擺脫當(dāng)前的狀態(tài)、重振雄風(fēng)，但這并非一朝一夕所能做到。

讓我們首先捋清一下，中國大陸公司（尤其是茶百道這樣的新消費(fèi)公司）為何要去港股上市：

首先，人民幣尚未實(shí)現(xiàn)資本層面的自由兌換。為了維持人民幣匯率的穩(wěn)定以及貨幣政策的獨(dú)立性，人民幣不得不犧牲一些國際流通性。所以，以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)在全球內(nèi)的流通性尚無法與美元、港元相比。如果一家公司在創(chuàng)業(yè)階段拿了很多外幣風(fēng)險(xiǎn)投資，或者創(chuàng)始人希望把一部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為外幣，港股、美股等境外資本市場就成為了最佳選擇。

其次，A股市場不但對企業(yè)設(shè)立時(shí)間、盈利和增長的要求非常嚴(yán)格，而且對上市公司所處的行業(yè)也有限制。包括新茶飲在內(nèi)的線下餐飲消費(fèi)就屬于嚴(yán)格控制、基本不鼓勵(lì)上市的范疇，因?yàn)闋I業(yè)收入的真實(shí)性不好確認(rèn)。如果蜜雪冰城這樣的公司能在A股上市，相信可以獲得許多機(jī)構(gòu)的追捧；很可惜，在現(xiàn)行規(guī)則下，它們只能去港股碰運(yùn)氣。

再次，與強(qiáng)大的美股市場相比，港股市場離中國大陸比較近、沒有時(shí)差、有大陸背景的資金占比較高。美股市場更青睞互聯(lián)網(wǎng)、高科技等行業(yè)，中國消費(fèi)公司在那里很難進(jìn)入主流視野。而港股有漫長的接收中國線下消費(fèi)企業(yè)的歷史，例如三年前的海倫司、奈雪的茶，以及更早的泡泡瑪特，等等。

2019-2021年之間，去港股上市是一種時(shí)髦，已經(jīng)在美股上市的中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭也紛紛選擇港股二次上市，并且在港股獲得了不小的成交量。然而，后來的事實(shí)一再證明：大環(huán)境好的時(shí)候，港股有錦上添花的能力；大環(huán)境差的時(shí)候，港股卻沒有雪中送炭的能力。港股對IPO（非二次上市）的吸納能力尤其低下，不僅體現(xiàn)在茶百道身上，也體現(xiàn)在2022-2023年的絕大部分IPO身上。哪怕是極兔速遞這種在整個(gè)亞洲都堪稱優(yōu)質(zhì)的公司，港股上市之后的表現(xiàn)也不太好；有鑒于此，菜鳥干脆取消了港股上市計(jì)劃。

流動(dòng)性低下是港股市場多年以來的頑疾。由于本地投資者基數(shù)有限，港股的交易金額一直僅有美國或A股的一個(gè)零頭。2023年10月上市的極兔速遞，算得上近年來港股屈指可數(shù)的明星IPO了，上市至今日均成交額也僅有5000萬左右。哪怕是股王騰訊，平均每天成交額也只有七八十億，相當(dāng)于日均換手率千分之三。對于整個(gè)港股市場而言，每天成交額能突破2000億就算謝天謝地，突破3000億就可以燒高香了。與其說港股是一個(gè)處于枯水期的湖泊，還不如說是湖泊干涸留下的小池塘。

全球化的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)，與美股和中國A股兩大資本市場相比，港股就像被夾在三明治里的菜葉，兩頭不討好：

• 美股擁有全世界最豐富的資產(chǎn)、最深的流動(dòng)性池以及最自由的資金出入機(jī)制。只要是具備全球資產(chǎn)配置能力的投資者，誰都需要配置相當(dāng)數(shù)量的美股。

• A股雖然是一個(gè)封閉的市場，但是背靠龐大的中國人民幣流動(dòng)性，有數(shù)量龐大的散戶投資者以及越來越多的機(jī)構(gòu)投資者。如果你適應(yīng)了A股的游戲規(guī)則，就會(huì)發(fā)現(xiàn)它能夠自洽，總有一部分人能如魚得水。

對于內(nèi)地投資者而言，港股市場又有什么獨(dú)特的價(jià)值呢？如果投資者的錢能出境、能進(jìn)行全球資產(chǎn)配置，為什么不去買美股或者日股、印股？如果投資者的錢不能出境，那么理所當(dāng)然只能首選A股，即便大環(huán)境一般的情況下還是能找到諸如AI這樣表現(xiàn)良好的概念板塊。由此形成了一個(gè)循環(huán)：內(nèi)地投資者越是對港股不感冒，港股的流動(dòng)性就越差，由此導(dǎo)致內(nèi)地投資者對港股更不感冒……

記得2020年前后，中資大舉布局香港、租下了中環(huán)最昂貴的寫字樓，當(dāng)時(shí)很多人樂觀地估計(jì)，哪怕美元資本對香港沒那么看好，中資也足以接過火炬，支撐港股的流動(dòng)性和融資能力。例如，2022年7月，以高盛為代表的外資大行甚至一度暢想，一旦從美股全部轉(zhuǎn)到港股交易，中概互聯(lián)網(wǎng)公司的成交量可以大幅增加，估值或許也能提升——今天回頭看去，簡直是天方夜譚！

此時(shí)此刻，我們可以看到：中資確實(shí)在港股市場發(fā)揮了越來越重要的作用，但是還不夠，獨(dú)木難支。即便港股市場仍然存在一些獨(dú)特的、優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，在持續(xù)的流動(dòng)性緊缺格局面前，這些資產(chǎn)的估值也不可避免地會(huì)打上折扣。然而，即便在這種尷尬的狀態(tài)下，還是有大批獨(dú)角獸公司正在排隊(duì)等待港股上市。除了上面提到的新茶飲諸巨頭，已經(jīng)提交招股書的還有貨拉拉、嘀嗒出行，以及傳聞已久但是尚未交表的小紅書、字節(jié)跳動(dòng)，等等。

上述獨(dú)角獸指望港股市場的唯一原因，是它們既不方便去美股上市，又難以獲準(zhǔn)在A股上市。自從2021年下半年以來，中國互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司赴美上市的路徑基本切斷。然而，正如上文提到的，A股上市的審核機(jī)制太嚴(yán)、上市流程不確定性太多，而且許多行業(yè)一直不被鼓勵(lì)上市，對于大多數(shù)獨(dú)角獸而言不是一個(gè)顯示的選擇。按照現(xiàn)在的形勢，這些公司選擇港股，其估值都會(huì)蒙受一定的損失，甚至有重復(fù)茶百道命運(yùn)的可能性；但是如果還有別的選擇，誰又會(huì)選擇港股呢？

要讓這些獨(dú)角獸避免流血上市的命運(yùn)，可能性無非是三種：

1. 港股市場的流動(dòng)性和投資者情緒出現(xiàn)極大的改觀，這種改觀的推動(dòng)力有可能來自香港自身，也有可能來自外部（例如大陸的扶持和國際環(huán)境的改善）；

2. A股市場放松限制，對一些新消費(fèi)、新科技行業(yè)的獨(dú)角獸網(wǎng)開一面，像當(dāng)初科創(chuàng)板歡迎硬科技公司一樣，歡迎這些獨(dú)角獸的到來；

3. 中概股赴美上市恢復(fù)到2021年之前的狀態(tài)，主管部門對很多問題取得一致意見，美國投資者對中概股的風(fēng)險(xiǎn)偏好也進(jìn)一步提升。

毫無疑問，這三條道路都存在一定的障礙。在當(dāng)前的全球宏觀形勢下，一切問題都不是孤立的，而是雜糅在一起的——你中有我、我中有你，剪不斷、理還亂，沒有什么靈丹妙藥能夠迅速解決問題。正是因?yàn)橐庾R(shí)到了這一點(diǎn)，很多獨(dú)角獸才會(huì)硬著頭皮選擇流血上市，因?yàn)榭偙壬喜涣艘谩?/p>

總而言之，對于絕大部分類型的中國公司而言，港股都只適合打輔助，而不適合打C位；應(yīng)該去打C位的，要么是A股市場，要么是（2021年以前的）美股市場。輔助在任何一局MOBA游戲當(dāng)中都很重要，有時(shí)候甚至能決定勝負(fù)；但輔助畢竟不是C位。有時(shí)候，我們會(huì)看到國服蔡文姬一騎當(dāng)千，用彈彈樂把對面殺得一潰千里，給人一種優(yōu)勢在我的錯(cuò)覺；但是凡是想依靠蔡文姬殺入敵陣打贏關(guān)鍵團(tuán)戰(zhàn)的人，最后要么輸?shù)袅?，要么贏得非常艱難。

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