在查爾斯·漢迪看來，任何一條增長(zhǎng)曲線都會(huì)滑過拋物線的頂點(diǎn)，企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的秘密是在第一曲線消失之前開啟第二曲線。

作為昔日潤(rùn)滑油和汽車化學(xué)品領(lǐng)域的龍頭，龍?bào)纯萍冀陙矸e極尋求第二曲線——布局碳酸鐵鋰電池正極材料制造。去年更是一躍成為了全球第四大磷酸鐵鋰材料制造商，市場(chǎng)份額為6.5%。

不久前，龍?bào)纯萍?02465.HK)還登陸港交所敲鐘，首發(fā)融資5.5億港幣，成為了繼贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)之后，第三家實(shí)現(xiàn)A+H上市的鋰電池材料企業(yè)。

不過，如愿實(shí)現(xiàn)IPO的龍?bào)纯萍紖s并沒有擺脫外界對(duì)它的質(zhì)疑：10月30日，龍?bào)纯萍荚诟劢凰鲜?，?dāng)日收?qǐng)?bào)4.75港元，跌幅13.64%。此后連跌3個(gè)交易日。

在鋰價(jià)動(dòng)蕩的2023年，鋰電產(chǎn)能內(nèi)卷嚴(yán)重。彼時(shí)，擺在碳酸鐵鋰正極材料行業(yè)一道難題：行業(yè)處于下行周期時(shí)，是逆勢(shì)擴(kuò)張，還是順勢(shì)減產(chǎn)？

龍?bào)纯萍际》鍒?jiān)定選擇了前者，并為這一決定付出了巨大的代價(jià)。

2023年的凈利潤(rùn)甚至出現(xiàn)斷崖式下滑，由盈利轉(zhuǎn)虧，更為重要的是這一趨勢(shì)延續(xù)到了2024年前三季度。同時(shí)，也因不斷在多地持續(xù)募資投產(chǎn)項(xiàng)目，龍?bào)纯萍假Y產(chǎn)負(fù)債率高企，資金需求激增。

此次港股上市，或許能短期內(nèi)解決資金的燃眉之急。但長(zhǎng)期來看，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇和周期性供應(yīng)過剩的大背景下，龍?bào)纯萍荚絹碓接锌赡鼙坏诙€纏住雙腳。

今年5月23日，龍?bào)纯萍荚诳偛拷K南京市召開了2023年年度股東大會(huì)。新華日?qǐng)?bào)在當(dāng)時(shí)捕捉到了一個(gè)細(xì)節(jié)：

在如此重要的場(chǎng)合，董監(jiān)高出席人數(shù)較少、獨(dú)立董事均采用線上方式參會(huì)。董事長(zhǎng)石俊峰幾乎全程一言未發(fā)。只留投資者關(guān)系經(jīng)理王殷擋在了最前面，但不久，其就被一個(gè)又一個(gè)為何虧損海外計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃等問題淹沒。

這種情況，在上市公司公司股東大會(huì)中較為罕見。

石俊峰是龍?bào)纯萍嫉膭?chuàng)始人也是現(xiàn)在的實(shí)控人。他是否有意躲著投資者提問不得而知，但有一點(diǎn)可以肯定，他現(xiàn)在承受的壓力不小。

2003年，在汽車行業(yè)工作多年的石俊峰成立龍?bào)纯萍?，主營潤(rùn)滑油等車用化學(xué)品。此后，又通過收購江蘇可蘭素、江蘇瑞利豐以及成立江蘇綠瓜，龍?bào)纯萍贾鸩綄I(yè)務(wù)擴(kuò)展至柴油發(fā)動(dòng)機(jī)尾氣處理液、冷卻液、車用養(yǎng)護(hù)品及日用化學(xué)品等。

2017年4月，龍?bào)纯萍荚谏辖凰靼迳鲜小Ｉ鲜泻蟮膸啄觊g，正值汽車行業(yè)的電動(dòng)化浪潮，龍?bào)纯萍嫉臓I收增速始終在下降，第一曲線的天花板開始顯現(xiàn)。

轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在了2021年5月。

這一年龍?bào)纯萍汲鲑Y成立常州鋰源，發(fā)展磷酸鐵鋰正極材料業(yè)務(wù)。次月，龍?bào)纯萍纪ㄟ^常州鋰源向貝特瑞集團(tuán)收購天津貝特瑞納米及江蘇貝特瑞納米，開始生產(chǎn)磷酸鐵鋰正極材料。

這一決定曾為這家公司帶來了豐厚的回報(bào)：

2020年-2022年，龍?bào)纯萍挤謩e實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19.15億元、40.54億元、140.72億元，2021年、2022年?duì)I收增幅分別達(dá)到111.72%、247.15%。

其中2021年、2022年，分別有18.77億元、122.42億元收入來自于磷酸鐵鋰正極材料，分別占當(dāng)年總收入的46.3%、87.0%。

從現(xiàn)在來看，這也是龍?bào)纯萍嫉母吖鈺r(shí)刻。

很快，龍?bào)纯萍嫉臉I(yè)績(jī)迎來變臉。2023年以來，龍?bào)纯萍紭I(yè)績(jī)大幅下降。2023年和2024年上半年，龍?bào)纯萍汲掷m(xù)虧損，累計(jì)已虧損14.54億元。

自2021年正式跨界磷酸鐵鋰以來，龍?bào)纯萍家欢扔瓉砹藰I(yè)績(jī)和股價(jià)雙雙增長(zhǎng)的好日子。不過隨著2023年龍?bào)纯萍加捎D(zhuǎn)虧，戴維斯雙殺也如期而至。

2021年，龍?bào)纯萍脊蓛r(jià)在A股一路向上，整年上漲10.07%，期間達(dá)到歷史最高價(jià)71.04元/股，年末收?qǐng)?bào)37.04元/股。

近兩年多的陰跌之下，龍?bào)纯萍嫉墓蓛r(jià)曾在2024年跌至6.32元的最低價(jià)。截至11月18日，龍?bào)纯萍际請(qǐng)?bào)9.87元/股，市值僅有59億。

圖源：Wind02 從一夜暴富到一夜巨虧，事在人為

客觀而言，龍?bào)纯萍嫉臉I(yè)績(jī)巨虧，源于新能源的過快發(fā)展。

由于新能源汽車的生產(chǎn)周期與鋰電池的發(fā)展周期并不一致，在相同的時(shí)間周期內(nèi)，鋰電池的增長(zhǎng)無法跟上新能源汽車的增長(zhǎng)，因此鋰電池短暫出現(xiàn)過出一副供不應(yīng)求的景象。

當(dāng)時(shí)，新能源車企為了搶占市場(chǎng)，不惜高價(jià)搶購鋰電池，從而推動(dòng)了鋰電池的價(jià)格上漲，也促使鋰電企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)能增擴(kuò)。此背景下，一個(gè)個(gè)野心勃勃的鋰電企業(yè)都將產(chǎn)能規(guī)劃拉滿。

與此同時(shí)，一些汽車產(chǎn)業(yè)鏈之外的企業(yè)，也紛紛見利起意，沖進(jìn)鋰電的賽道，龍?bào)纯萍季褪瞧渲兄弧?/p>

來到2023年，鋰電行業(yè)的產(chǎn)能過剩開始走向失控，磷酸鐵鋰行業(yè)也直接陷入惡性競(jìng)爭(zhēng)的怪圈。于是乎，價(jià)格戰(zhàn)在所難免。畢竟，砸了別人的鍋，才能吃上別人的飯。

也是在這一年，作為押注磷酸鐵鋰的新晉玩家，龍?bào)纯萍紡囊灰贡└蛔兂闪艘灰咕尢潯?/p>

不過，造成龍?bào)纯萍紭I(yè)績(jī)?cè)庥龌F盧的原因，不止是碳酸鋰的價(jià)格暴跌，還有一個(gè)更重要的原因是人為——高價(jià)囤貨導(dǎo)致公司面臨損失。

在2023年碳酸鋰價(jià)格大幅下跌之前，龍?bào)纯萍荚邇r(jià)囤積了不少原材料，2022年末公司存貨金額就超過了30億元。

在雙重?cái)D壓下，龍?bào)纯萍枷萑胭u多虧多的困境。

鋰電行業(yè)上游原材料價(jià)格大幅下跌，產(chǎn)生了大額存貨跌價(jià)損失，導(dǎo)致凈利潤(rùn)出現(xiàn)虧損。數(shù)據(jù)證實(shí)了這一點(diǎn)。2021年至2023年，龍?bào)吹拿手鹉甏蠓禄?，分別為27.30%、17.61%和-0.13%；凈利率分別為10.69%、7.32%和-17.35%。

值得一提的是，一邊面對(duì)行業(yè)下行周期，另一邊面對(duì)巨虧的現(xiàn)實(shí)。龍?bào)纯萍疾]有應(yīng)對(duì)的高招，只能不斷地募資投產(chǎn)項(xiàng)目，甚至不惜背負(fù)較高負(fù)債，試圖通過持續(xù)擴(kuò)張讓自己留在牌桌上。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年6月末，龍?bào)纯萍嫉膫鶆?wù)結(jié)構(gòu)顯示，短期借款、長(zhǎng)期借款及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債分別高達(dá)47.88億元、26.42億元和14.15億元，累計(jì)有息負(fù)債規(guī)模已達(dá)88.45億元。

2021年至2023年三年以來，龍?bào)纯萍嫉馁Y產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升，分別為58.80%、61.82%和75.73%。截至2024年6月末，龍?bào)纯萍伎傎Y產(chǎn)為172.23億元；公司總負(fù)債達(dá)到132.11億元，同比增長(zhǎng)4.34%，公司資產(chǎn)負(fù)債率已攀升至76.7%，創(chuàng)下了A股上市以來的新高。

此次港股發(fā)行籌得的資金，龍?bào)纯萍季陀?jì)劃將其中一部分用于擴(kuò)產(chǎn)，包括支付印度尼西亞工廠二期的部分開支、支付位于湖北省的襄陽工廠的新磷酸錳鐵鋰生產(chǎn)線的部分開支。

03 穿越周期，還缺什么？

實(shí)際上，這一輪正極材料企業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)，直接導(dǎo)火索是車企價(jià)格戰(zhàn)帶來的碳酸鋰價(jià)格崩盤。

但對(duì)比其他鋰電產(chǎn)業(yè)鏈上市公司財(cái)報(bào)，今年以來電動(dòng)汽車行業(yè)引爆的價(jià)格戰(zhàn)，電池正極材料企業(yè)卻是率先破防的。

表面上看，電動(dòng)汽車價(jià)格戰(zhàn)引發(fā)碳酸鋰價(jià)格跳水，電池正極企業(yè)盈利能力大幅下滑。深層次來說，電池正極企業(yè)的大幅虧損，核心原因是缺乏議價(jià)能力。

在碳酸鋰價(jià)格暴跌之時(shí)，大量正極企業(yè)庫存有大量的高價(jià)鋰存貨，同時(shí)部分企業(yè)甚至與上游鋰企執(zhí)行長(zhǎng)協(xié)價(jià)格，需要以高價(jià)買已經(jīng)大幅跌價(jià)的碳酸鋰，造成成本和出貨價(jià)倒掛。

同時(shí)，下游動(dòng)力電池企業(yè)議價(jià)能力強(qiáng)，以當(dāng)期價(jià)格疊加價(jià)格折扣購買產(chǎn)品，電池正極企業(yè)遭遇兩頭擠壓。

作為資源企業(yè)和電池廠商之間的中間商，電池正極企業(yè)，一方面缺乏資源端定價(jià)權(quán)，另一方面缺乏下游議價(jià)能力。所以才導(dǎo)致了同質(zhì)化和內(nèi)卷化。

這一點(diǎn)和當(dāng)下光伏行業(yè)如出一轍。

而從光伏行業(yè)的發(fā)展來看，光伏產(chǎn)品價(jià)格的暴跌是行業(yè)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，產(chǎn)能過剩帶來的結(jié)果一定是倒逼行業(yè)迎來新一輪洗牌。

光伏行業(yè)的破局也給磷酸鐵鋰行業(yè)及企業(yè)的未來發(fā)展帶來借鑒意義：

首先，大多數(shù)存活下來的企業(yè)都有扎實(shí)的行業(yè)基礎(chǔ)，而并非跨界入局者。他們?cè)谏詈竦募夹g(shù)積淀以及對(duì)行業(yè)深刻理解的加持下，得以從淘汰賽中勝出，并在突圍賽中跑出加速度。

其次，基于對(duì)行業(yè)的準(zhǔn)確判斷，這些企業(yè)能及時(shí)作出合理的產(chǎn)業(yè)布局和產(chǎn)能調(diào)整。不斷加強(qiáng)對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)的控制，形成較強(qiáng)的綜合成本優(yōu)勢(shì)。

最后，這些企業(yè)仍在不斷以技術(shù)創(chuàng)新持續(xù)提高產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)議價(jià)能力。即便未來市場(chǎng)量增價(jià)減，這些企業(yè)仍能依靠成本優(yōu)勢(shì)以及議價(jià)能力提升自身盈利空間。

機(jī)會(huì)總是留給有準(zhǔn)備的企業(yè)。換而言之，在磷酸鐵鋰行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)過剩、企業(yè)盈利持續(xù)承壓的背景下，能夠脫穎而出的一定是管理層有遠(yuǎn)見謀略，自身能完成盈利滾雪球，持續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品的企業(yè)。三者缺一不可。

以此標(biāo)準(zhǔn)來看，龍?bào)纯萍歼€有很長(zhǎng)的一段路要走。

一個(gè)反例是，今年3月，龍?bào)纯萍紨M以現(xiàn)金10053.92萬元收購實(shí)控人旗下龍?bào)磭H持有的山東美多100%股權(quán)，并在收購?fù)瓿珊髮?duì)其增資5000萬元，借此將業(yè)務(wù)布局延伸至電池回收。

但山東美多營收掛零、尚未投產(chǎn)且預(yù)期收益不明，龍?bào)纯萍歼@一自己收購自己的操作動(dòng)機(jī)，顯然是將上市公司的錢揣進(jìn)個(gè)人腰包，讓不少長(zhǎng)期投資者失望。

在這一輪結(jié)構(gòu)性過剩中，沒有一場(chǎng)從上至下的變革，龍?bào)纯萍己茈y笑到最后。